Fundusze value. To już najwyższa pora, by zacząć kupować tanie spółki. Za chwilę ich kursy będą rosły, a obecni rekordziści – zwłaszcza rynki wschodzące – zaczną tracić.
Zarządzający wielkich funduszy zauważyli, że najlepiej teraz kupować akcje dużych firm z sektorów medialnego, finansowego, farmaceutycznego i biotechnologicznego. Rynki wschodzące, małe i średnie spółki są już passé.
Ocena poszczególnych regionów według wskaźnika cena/zysk wskazuje, że na wielu rynkach – zwłaszcza w Polsce – walory są dziś zbyt drogie. Trzeba zatem poszukiwać wartości, czyli niedoszacowanych spółek, oraz – działając według podstawowej zasady inwestycyjnej: kup tanio, sprzedaj drogo – zarobić na wzroście ich kursu. Jak to jednak robić, gdy polskie akcje, które wydawały się zbyt drogie już pół roku temu, dzisiaj kosztują 30 proc. więcej? W dodatku bardziej realny niż korekta wydaje się teraz wzrost.
– Najlepiej opierać się na historii – doradza Aleksander Jawień, prezes Investment Fund Managers.
Inwestorzy kierują się bowiem modą, faworyzując niektóre branże i obszary, podczas gdy inne pozostają niedocenione. Doświadczyły tego w 1999 r. spółki sektora TMT – technologie, media, telekomunikacja – a także firmy o dużej kapitalizacji.
– A czego inwestorzy nie doceniali? – pyta Jawień. – Ewidentnie towarów i surowców, rynków wschodzących, firm tzw. starej ekonomii. Nikt nie interesował się wtedy spółkami użyteczności publicznej czy bankami.
Obecnie, w 2007 r., modne są z kolei towary oraz surowce, kraje szybko się rozwijające – szczególnie Chiny i Indie – a także firmy o małej kapitalizacji, które kilka lat temu były w defensywie. Szukając odpowiedzi na pytanie, co się stanie modne wkrótce, warto porównać zachowanie się rynków. W defensywie są kraje rozwinięte – Japonia, USA, Europa Zachodnia. Tamtejsze wzrosty bardzo odbiegają od średniej rynkowej. Od czasu, kiedy w latach 2001 – 2002 pękła bańka spekulacyjna, gwiazdy z sektora TMT są dzisiaj notowane na poziomie kursów z roku 1998. W niełasce pozostają przedsiębiorstwa duże.
– Obawiamy się, że to kolejna moda – mówi Aleksander Jawień. – Inwestorzy zachwycili się Polską, Azją, małymi i średnimi spółkami. A to może się zakończyć kolejną surową nauczką.
Jego zdaniem ktoś, kto chce inwestować nie z perspektywą kilkumiesięczną czy dwuletnią, ale z myślą np. o emeryturze, powinien wrócić do wspomnianej już strategii taniego kupowania. Tak postępują najlepsi inwestorzy na świecie. Niedoszacowanych spółek szukali (i zyskiwali na tym) Warren Buffett, Benjamin Graham, George Soros czy John Templeton, a nie jest to bynajmniej pełna lista. Stosowali oni value investing – inwestowanie według oceny wartości. Na liście dziesięciu osób, które osiągnęły największy sukces w XX w., jedynie dwie kierowały się innym podejściem.
– Mamy bardzo ciepły stosunek do tego stylu, bo to jest prawdziwe inwestowanie – podkreśla Jawień. – To nie jest spekulacja. Tu kupuje się spółkę czy fundusz i trzyma przez 20 lat.
Podstawą value investing jest ocena ekonomiczna przedsiębiorstwa. Patrzy się na wskaźniki – począwszy od tych najprostszych: cena/wartość księgowa, cena/zysk, zysk na akcję. Trzeba sprawdzić przepływy gotówkowe, zadłużenie firmy, słowem – sporządzić dogłębną analizę aktywów, co nie jest wcale proste. Już kilka lat temu był kłopot z oceną konglomeratu, jakim do dzisiaj pozostaje Elektrim. Tak jest z większością olbrzymich światowych spółek. Siemens, oprócz sprzętu AGD, wytwarza elektronikę, telefony, komputery, jest olbrzymim dostawcą dla kolei, przemysłu lotniczego, zbrojeniowego. Linii biznesowych prowadzi mnóstwo – a w każdej występuje inne ryzyko. Podobnie jest w General Electric czy przedsiębiorstwach oferujących zdywersyfikowane usługi finansowe. Ocenić takie firmy jest dużą sztuka – a potrafią to zrobić najlepsi, którzy mogą na to poświęcić i czas, i środki.
Ale to nie wszystko: na razie było to najłatwiejsze. Kluczem do sukcesu jest tu bowiem znalezienie czynnika – tzw. katalizatora – który spowoduje, że niedowartościowanie zostanie zauważone i spółka przyciągnie inwestorów. Katalizatorem mogą być zmiany w spółce, czyli np. nowy management, restrukturyzacja oraz sprzedaż pobocznych aktywów, spłata zadłużenia, skup własnych akcji czy wreszcie fuzje i przejęcia. Świetnym przykładem jest tu ABN Amro, o który walczy konsorcjum, z Royal Bank of Scotland na czele.
– Pracowałem w tym banku i pamiętam, że pod koniec lat 90. mieliśmy poczucie, że jest mało efektywnie zarządzany – wspomina Aleksander Jawień.
W 2001 r. pojawił się nowy zarząd, który miał to zmienić. Doprowadzić niedoszacowane aktywa do rentowności banków amerykańskich. Nie udało się – nadszedł czas przejęcia. W ciągu miesiąca negocjacji kurs ABN Amro znacznie wzrósł, o niemal 20 procent.
Analiza, katalizator… Pozornie już wszystko. Jednak tylko pozornie.
– Niedoszacowanie spółki ma jakieś przyczyny – zaznacza Jawień.
Nikt na giełdach nie zapomina raczej o firmach, które mają zdrowe bilanse, reprezentują rozwojową branżę. Trzeba zatem ocenić ryzyko inwestycji, sprawdzić szanse na dalszy spadek notowań. Ważna jest dyscyplina inwestycyjna: sprzedaż akcji w odpowiednim momencie, wkładanie pozyskanych środków w inne niedowartościowane walory, rezygnacja z inwestycji, gdy słabną wskaźniki albo jeżeli katalizator zmian działa w odwrotnym kierunku. Zarządzanie ryzykiem oraz ochrona kapitału – kolejne podstawowe zasady inwestycyjne – mają tutaj z pewnością bardzo duże znaczenie.
A rezultaty? Holenderskie Robeco – jedna z firm oferujących na polskim rynku fundusze typu value – przeanalizowała wynik wyłożenia 1 tys. dol. na rynku amerykańskim – od roku 1979 do 2005. Spółki niedowartościowane dały po 26 latach niemal 38 tys. dol.; spółki wchodzące w skład indeksu – 29,4 tys. dol., zaś te o wysokim potencjale wzrostu – 20,4 tys. dolarów!
Bruce Greenwald, profesor Columbia University's Graduate School of Business, podkreśla, że trzydzieści badań – przeprowadzonych w Europie i USA oraz obejmujących okres od lat 30. XX w. do dziś – wykazuje, że stawianie na portfele o niskich wskaźnikach cena/wartość księgowa i cena/zysk przynosi efektywność o 3 do 5 proc. wyższą od średniej rynkowej. Co więcej- cechuje je najwyższa efektywność spośród wszystkich stosowanych powszechnie stylów inwestycyjnych.
– Fundusze typu value kładą nacisk na tak zwane poszukiwanie wartości – tłumaczy Michał Kurpiel, doradca finansowy Xelion. Doradcy Finansowi.
I dlatego często lokują one aktywa w firmy w perspektywie długoterminowej (powyżej pięciu lat), których akcje w momencie ich zakupu wyceniane są poniżej wartości wynikającej z analizy fundamentalnej.
– Poszukiwanie spółek typu value to po prostu szukanie okazji – dodaje analityk. – Sztuka polega na tym, aby odnaleźć przedsiębiorstwo, kiedy jego walory są poniżej ceny docelowej (otaczają je pesymiści), a sprzedać, gdy panuje duży optymizm.
Jego zdaniem, z praktycznego punktu widzenia warto długoterminowo trzymać w portfelu spółki wzrostowe.
– W razie możliwych dużych wahań indeksów, spółki value dobierane selektywnie mogą dać ponadprzeciętne zyski – podsumowuje Michał Kurpiel.
Pozostaje więc pytanie: w co lokować? I gdzie szukać okazji?
– Na pewno na rynkach rozwiniętych, co potwierdzają wskaźniki, oraz w spółkach o dużej kapitalizacji – radzi Aleksander Jawień.
Tymczasem na świecie modne są firmy małe i średnie, co z kolei wynika z mody na rynki rozwijające się, na których dominują takie właśnie przedsiębiorstwa. Największe polskie spółki są na świecie zaliczane co najwyżej do średnich.
A cóż powiedzieć o firmie, której akcje są wciąż notowane na poziomie z roku 1998, a która od tamtego czasu zwiększyła sprzedaż z 18 do 48 mld dol. oraz ma ubiegłoroczny zysk brutto wyższy niż całe przychody ze sprzedaży w roku 1998 i zapasy gotówki wynoszące 50 mld dol., przy wysokości wskaźnika cena/zysk równej 16 – 17? I oprócz tego firma ta niedawno wprowadziła kolejny zyskowny produkt.
To Microsoft. Tak samo jest z Carre- fourem, General Electric czy BMW (którego kurs, mimo coraz lepszych wyników, jest niemal taki sam jak dekadę temu). Przykładami niedoszacowanych grup finansowych są AIG (cena/zysk na poziomie 10) czy HSBC (c/z 11), którego dywidenda – 5 proc. – jest wyższa niż rentowność rządowych obligacji wielu krajów.
Poszukiwanie akcji niedoszacowanych spółek Aleksander Jawień proponuje zacząć w krajach rozwiniętych, w sektorach, które jeszcze przed sześcioma czy siedmioma laty były na szczycie. Korzystając, oczywiście, z usług funduszy typu value. Już jakiś czas akumulują one akcje poważnych firm. W portfelu Templeton Growth (w euro) w ciągu dwóch lat udział znacznych amerykańskich firm zwiększył się z 20 do 40 procent. Prawie jedną trzecią portfela stanowią akcje przedsiębiorstw z sektora medialnego, finansowego, farmaceutycznego i biotechnologicznego. Robeco Global Value Equities kupuje akcje HSBC, Royal Bank of Scotland, GE i AIG, a także Exxon oraz Vodafone.
– Moda na pewno znów się zmieni i w roku 2010 inwestorzy będą się zastanawiać, dlaczego wcześniej wchodzili na rynki wschodzące – przewiduje Aleksander Jawień.
A to oznacza, że już niedługo mogą się rozpocząć kłopoty polskiej giełdy. Chyba że. znajdą się na niej jeszcze jakieś niedoszacowane okazje.
Przeszacowani i niedoszacowani
Wskaźnik cena/zysk indeksów giełdowych*
Polska 26
Hiszpania 23
Portugalia
Turcja 14
Węgry 12
Korea 12
mediana 15
źródło: Bloomberg; * V 2007 r.
{mosgoogle}
Alex McDougall, dyrektor BlackRock Investment Management (Wlk. Brytania), assistant portfolio manager odpowiadający za fundusz BlackRockMerrill Lynch Japan Value.
W Japonii zakończył się długi okres deflacji. Ta gospodarka nie jest podobna do innych: konsumpcja prywatna stanowi niemal 60 proc. PKB. Gospodarka się budzi. Obecnie nastał czas konsolidacji: jest zbyt dużo firm i za dużo małych. Rosną ceny nieruchomości, bezrobocie jest niewielkie, płace powinny iść w górę. Zwrot z kapitału zależy m.in. od zysków netto – w japońskich przedsiębiorstwach rosnących gwałtownie.
W czasach deflacji firmy spłaciły swoje zadłużenie i teraz mogą znów pożyczać, by inwestować i poprawiać jakość swych bilansów. Według mnie, giełdowe notowania mogą w okresie trzech lat i więcej wzrosnąć gwałtownie. Ryzykiem jest kurs jena i polityka wewnętrzna….
 |
Autorem jest Pan Przemysław Szubański z Manager Magazin Artykuł ukazał się w czerwcowym numerze miesięcznika. Serdecznie dziękuję za jego udostępnienie. www.manager-magazin.pl |
Powrót na górę strony >>> kliknij
Przejdź do spisu treści porad >>> kliknij
Przejdź do forum >>> kliknij
Przejdź do bloga >>> kliknij
