Wejście do elitarnego inwestujących w fundusze hedge nie jest ani łatwe, ani proste, ani tanie. Ale warto.
Nieco ponad 4 mln dolarów dziennie zarabiał w roku 2005 James Simons, założyciel jednego z największych funduszy hedge Renaissance Technologies. W skali roku dało to 1,5 mld dol. oraz pierwsze miejsce w corocznym rankingu zarobków zarządzających funduszami hedge. Jeszcze do niedawna pozostawały one owiane mgiełką tajemnicy, a dziś zaczynają być znane w coraz szerszym kręgu inwestorów.
Wszystko za sprawą zmian, które zaszły w ostatnich latach. Najważniejszą jest większy dostęp do tego rodzaju inwestycji. Kilka lat temu, aby można było myśleć o wejściu do tego ekskluzywnego grona, należało zainwestować przynajmniej milion dolarów. Później zaczęły pojawiać się nieco niższe oferty. Wystarczyło już “zaledwie” 250 tys. dolarów. W ostatnich dwóch latach, głównie za sprawą firm europejskich, powstają nowe struktury inwestycyjne dopuszczające klientów nawet od 10 tys. dolarów. Niestety, szybko okazało się, że najlepsi nadal mają wysokie wymagania kapitałowe, a część funduszy dopuszczających stosunkowo niskie wpłaty wstępne z czasem podnosi próg wejścia.
Z funduszami hedge wiąże się wiele nieporozumień. Pierwsze to sprawa nazwy. Bardzo często porównuje się klasyczne fundusze inwestycyjne z funduszami hedge. Pozornie wydaje się to logiczne: w obu wypadkach firmy te zajmują się inwestowaniem na rynku finansowym. Jednak fundusze hedge są prywatnymi firmami, w których inwestor nabywa udziały ze wszystkimi konsekwencjami. Jeśli firma zbankrutuje, udziałowcy tracą wszystkie zainwestowane środki. Tak nie jest w wypadku funduszy inwestycyjnych, gdzie pieniądze klientów są oddzielone od aktywów firmy. Ponadto zbywalność udziałów jest ograniczona, znowu w odróżnieniu od funduszy inwestycyjnych, gdzie najczęściej można zbywać udziały codziennie, i równie często sporządzana jest ich wycena. W funduszach hedge wycena dokonywana jest najczęściej raz w miesiącu. Działalność inwestycyjna klasycznych funduszy jest ograniczana odpowiednimi ustawami. Fundusze hedge jako prywatne firmy nie są poddane żadnym regulacjom w zakresie polityki inwestycyjnej. Mogą robić niemal wszystko.
Jeśli więc tak wiele przemawia na niekorzyść funduszy hedge, czemu cieszą się takim zainteresowaniem? Odpowiedź jest banalna: zysk. Sposób wypracowywania zysku w funduszach hedge jest odmienny niż w funduszach inwestycyjnych, dlatego spora część z nich nie jest podatna na spadki cen akcji w okresach dekoniunktury.
Aby to wyjaśnić, cofnijmy się do końca lat 40. XX wieku. Wówczas socjolog i reporter magazynu “Fortune” Alfred Winslow Jones, aby sprawdzić w praktyce wyniki prowadzonych przez siebie badań, założył prywatną firmę inwestycyjną. Badania dotyczyły strategii zarządzania pieniędzmi, odmiennej od tych, które były wykorzystywane przez większość znanych wówczas menedżerów. Zebrał od grupy inwestorów 60 tys. dol., sam – by pozyskać ich zaufanie i pokazać, że ich interesy są zbieżne – zainwestował 40 tys. dolarów. To był pierwszy krok, który odróżniał jego koncepcję od tradycyjnych zarządzających. Wierzył w to, co robi, i ryzykował własne pieniądze.
Drugą sprawą było wynagrodzenie. Tradycyjni zarządzający brali prowizję bez względu na wyniki. Jones zapowiedział zaś, że pobierze 20 proc., ale tylko od uzyskanych zysków. Prywatna firma A.W. Jones & Co wystartowała. Był rok 1949. W 1952 r. przekształciła się w firmę z ograniczoną odpowiedzialnością.
Kilkanaście lat później, w roku 1966, młody reporter magazynu “Fortune”, tego samego, z którym kiedyś współpracował Jones, napisał artykuł opisujący fenomen inwestycji firmy A.W. Jones & Co LLC. Firmy, która zarobiła w ciągu poprzednich dziesięciu lat 670 proc., bijąc na głowę wszystkie działające wówczas fundusze inwestycyjne.
Gdzie była różnica między strategią Jonesa a tym, co robili inni? Słowo klucz to “zabezpieczanie”, po angielsku “hedge”. W materiale opublikowanym w “Fortune” po raz pierwszy wykorzystano określenie fundusz hedge. Na czym polegała owa strategia zabezpieczająca? Jones doszedł do wniosku, że w okresach dekoniunktury, gdy ceny akcji zniżkują, nie ma sensu robienie tego co klasyczne fundusze, czyli sprzedawanie tylko części akcji i tracenie na tych, które zostały. Należy wykorzystać tzw. krótką sprzedaż, czyli sprzedaż pożyczonych akcji, aby zyskać na spadku ich ceny. Dzięki temu w czasie bessy pieniądze inwestorów są zabezpieczone. Strategia Jonesa zwana jest obecnie long/short equity i stosowana przez część funduszy hedge. Ujawnienie sposobu uzyskiwania tak rewelacyjnych wyników doprowadziło do tego, że w ciągu trzech kolejnych lat w USA powstało ok. 200 firm tego typu.
Liczbę funduszy hedge szacuje się w tej chwili na mniej więcej 10 tysięcy. Aktywa, jakimi zarządzają, to ponad bilion dolarów. Mimo także gorszych okresów w swojej krótkiej historii wciąż wiele z nich uzyskuje znacznie lepsze wyniki niż klasyczni zarządzający. Szczególnie widoczne jest to w czasie dekoniunktury na rynkach papierów wartościowych. Najbardziej znani inwestorzy na świecie: George Soros, Warren Buffett i wielu innych, których nazwiska w Polsce niewiele mówią, to właśnie przedstawiciele tej branży (choć w wypadku Buffetta to nieco bardziej skomplikowane).
Jednym z celów, do których dążyli założyciele funduszy hedge, było ograniczanie kosztów działania. Aby zmniejszyć je do minimum, również podatkowo, wiele funduszy zaczęło powstawać w tzw. rajach podatkowych. Najbardziej popularne obszary prawne to Kajmany, Bermudy i Brytyjskie Wyspy Dziewicze. Ostatnie trzy lata to wzrost popularności Luksemburga, Irlandii i Malty. Wciąż jednak ok. 50 proc. znanych funduszy hedge zarejestrowanych jest w USA. Jednym z wielkich nieporozumień jest strach przed inwestycjami w takich, wydawałoby się, nieco egzotycznych krajach. Wszystkie wielkie instytucje finansowe posiadają różnego rodzaju firmy w przyjaznych krajach, a wśród nich również fundusze hedge.
Fundusze hedge zorganizowane są w formie spółki prywatnej, która w ograniczony sposób przekazuje informacje o swojej działalności. Doprowadziło to do wielu nadużyć. Co jakiś czas rynkiem wstrząsają skandale, z których wynika, że jakiś fundusz hedge zdefraudował pieniądze pozyskane od klientów. Trudno się temu dziwić – gdy jakaś branża dynamicznie się rozwija, pojawią się osoby chcące wykorzystać niewiedzę potencjalnych klientów. Aby temu zapobiec, branża przez lata wypracowała swego rodzaju nieformalny kodeks postępowania. Dotyczy on zasad inwestowania, rozliczania i raportowania wyników. Każdy potencjalny inwestor sam musi ocenić, czy dane informacje mu wystarczają, czy nie.
Przede wszystkim warto zwrócić uwagę na to, z jakimi firmami fundusz współpracuje. Najważniejsze z nich to tzw. prime broker, czyli firma brokerska, przez którą przechodzą wszystkie transakcje, oraz custodian, czyli firma zajmująca się sprawdzaniem poprawności rozliczeń oraz płatnościami. Często custodian pełni funkcję administratora, którego zadaniem jest wycena, rejestracja, obsługa prawna oraz podatkowa. Tego typu usługami zajmują się znane i cenione instytucje finansowe. Dają one również częściową gwarancję rzetelności, ponieważ przed rozpoczęciem współpracy z danym funduszem hedge robią dokładną ocenę firmy i sposobów jej działania. Wiele funduszy hedge wybieranych jest w ostatnich latach jako inwestycja przez korporacje, fundusze emerytalne i fundacje. Tacy klienci wymusili na nich większą przejrzystość, a przede wszystkim poddanie się corocznemu audytowi.
Podobnie jak my powinniśmy dokładnie prześwietlić potencjalny fundusz, tak najlepsze fundusze prześwietlają swoich “udziałowców”. W wielu krajach, zarówno w USA, jak i w państwach europejskich, klientami funduszy hedge mogą być tzw. inwestorzy kwalifikowani, czyli tacy, którzy mają odpowiednie aktywa. W USA za takiego inwestora uważa się osobę posiadającą przynajmniej milion dolarów aktywów i roczny dochód w wysokości co najmniej 200 tys. dolarów. W krajach Unii nie ma jednej reguły. Od kilku lat trwają próby ujednolicenia zasad.
W praktyce minimalna wielkość inwestycji narzucana przez fundusz ogranicza do niego dostęp. Dotyczy to również inwestorów z Polski. Warto jednak wspomnieć o funduszach hedge lub bardzo zbliżonych w działaniu, w które można zainwestować w Polsce. Niemalże klasycznym funduszem hedge, choć zarejestrowanym jako fundusz inwestycyjny, jest austriacki Superfund, gdzie minimalna wpłata wynosi równowartość 40 tys. euro. Superfund wybrał taką formę, aby móc oferować swój produkt bezpośrednio polskim inwestorom. Rodzajem funduszy hedge – z powodu wykorzystywanej strategii, a nie formy – są fundusze oferowane przez TFI Opera i TFI Investors. Oba towarzystwa funduszy założyli Polacy związani od lat z polskim rynkiem finansowym. Oba też pokazują dotychczas fenomenalne wyniki. Opera FIZ – od startu w czerwcu 2005 roku do końca kwietnia 2006 r. – zarobiła 55 proc., natomiast Investors FIZ – od września 2005 r. do końca kwietnia 2006 roku – 73 procent.
Jest jedna zasada, która łączy fundusze hedge: nie mogą się reklamować i nie mogą być sprzedawane w ofercie publicznej. Nowo powstające pozyskują inwestorów w drodze prywatnych rozmów, te z udokumentowaną długą historią i odpowiednimi aktywami nie mają żadnych problemów z pozyskiwaniem klientów i kapitału – szczególnie jeśli zarządzający funduszem jest gwiazdą rynku finansowego. Aby dostać się do funduszy George’a Sorosa czy wymienionego na początku Jamesa Simonsa, trzeba posiadać przynajmniej milion dolarów i czekać cierpliwie, aż fundusz pozwoli nam na inwestycję.
Rodzaje funduszy
* leveraged long equity wykorzystujące wyłącznie długie pozycje na rynkach akcji
* short-only equity wykorzystujące wyłącznie krótkie pozycje na rynkach akcji
* long/short U.S. equity działające na amerykańskich rynkach akcji, korzystające
z długich oraz krótkich pozycji
* long/short european equity działające na europejskich rynkach akcji, korzystające z długich oraz krótkich pozycji
* long/short global equity działające na globalnych rynkach akcji, korzystające zarówno z długich, jak i krótkich pozycji
* leveraged bond and fixed income arbitrage wykorzystujące arbitraż na rynkach obligacji i innych instrumentach o stałym dochodzie
* mortgage-backed securities arbitrage arbitraż na rynkach hipotecznych papierów wartościowych
* convertible bond fundusze obligacji zamiennych
* distressed securities inwestujące w spółki zagrożone upadłością lub w trakcie procesu restrukturyzacji
* emerging markets equity and debt działające na rynkach akcji oraz rynkach dłużnych
rynków wschodzących
* global-macro działające na różnych rynkach i w sektorach na podstawie analiz makroekonomicznych
* currency walutowe
* multi-manager wykorzystujące wielu zarządzających w celu osiągnięcia jak najniższej korelacji wyników
Caveat emptor
(niech kupujący ma się na baczności – łac.)
Jak wybrać odpowiedni dla siebie fundusz hedge?
Sebastian Plusa, 3A (Alternative Asset Advisors) SYZ & CO Group Geneva
Dziś funkcjonuje ok. 10 tys. funduszy hedge, których aktywa wynoszą nieco ponad bilion dolarów i wielkość ta rośnie o mniej więcej 20 proc. rocznie. Nawet jeśli odejmiemy z tej liczby fundusze funduszy i ok. 3 tys. tych, które dopiero rozpoczęły działalność, to wciąż możemy mieć kłopot z wyborem. Nie ma gotowej recepty, w jaki sposób znaleźć odpowiedni fundusz hedge, lecz mogę zasugerować kilka wskazówek, jakimi warto się kierować.
Po pierwsze, inwestor może wybierać między funduszami prowadzonymi przez gwiazdy zarządzania i zwykle mającymi ograniczoną pojemność oraz tymi, które dopiero poszukują aktywów.
Może się okazać, że będziemy zmuszeni do zapukania do drzwi funduszu prowadzonego przez wybitnych zarządzających. Wówczas znajdziemy się w sytuacji głodnego podróżnego, który trafił do Paryża i właśnie szuka dobrej restauracji. Nowo przybyli często poszukują najlepszych – wydaje im się, że restauracja z trzema gwiazdkami w przewodniku Michelin nie może być zła. Niestety, tego rodzaju myślenie wiąże się z kilkoma problemami: bez wcześniejszej rezerwacji szanse dostania się są znikome, cena zaś może porazić.
Taka sama sytuacja występuje w wypadku wybrania funduszu prowadzonego przez jedną ze sław zarządzania. Niekiedy inwestorzy czekają miesiącami, a nawet latami, żeby się do takiego funduszu dostać, a jeśli mają wystarczająco dużo szczęścia, może się okazać, że poniosą koszty opłat w wysokości 5 procent za zarządzanie i 40 proc. od uzyskanego wyniku.
Aby zatem uniknąć takiej sytuacji, inwestor może szukać nowych funduszy. Trochę jak turysta w Paryżu, który odwiedza restauracje jeszcze nieoceniane w przewodniku Michelin. Wielu utalentowanych zarządzających opuszcza bowiem swoich dotychczasowych pracodawców wraz z “książką kucharską”. Inaczej mówiąc: z zespołem zasad i strategii zarządzania w celu wdrożenia ich w nowym miejscu.
Po decyzji o wyborze rozpoczyna się proces sprawdzania funduszu. Dla inwestora jest to prawdziwe wyzwanie. Zarządzający funduszami hedge już wcześniej musieli odpowiedzieć na wiele pytań w rodzaju: Czym różnisz się od swojej konkurencji? Jak swoje dokonania, na przykład w funduszu Quantum Sorosa, w którym wcześniej zarządzałeś, zamierzasz powtórzyć w przyszłości?
Chociaż historyczne wyniki nie są gwarancją przyszłych sukcesów, warto spojrzeć, co się działo z aktywami wybranego przez nas funduszu w okresach dużych spadków lub kryzysów. Trzeba również zwrócić uwagę na zaangażowanie zarządzającego. I ostatecznie warto wiedzieć, w jakim gronie się znajdziemy: ile pieniędzy w funduszu zainwestowali jego właściciele. Znacznie lepiej znaleźć się w tego rodzaju funduszu, nawet małym, niż firmowanym przez wielkie instytucje finansowe, gdzie zatrudniony jest bezimienny zespół zarządzających, który często może się zmieniać, a jeśli się tak zdarzy, prawdopodobnie będziesz ostatnim, który się o tym dowie.
Jeśli te wszystkie zadania są zbyt trudne, należy zainteresować się funduszami funduszy, których zarządzający podejmie za nas wszystkie decyzje. Generalnie należy zastosować się do łacińskiej sentencji caveat emptor – jeśli coś kupujemy, mamy to robić ze szczególną uwagą.
Autorem jest Pan Grzegorz Zalewski
Tekst pochodzi z lipcowego miesięcznika Forbes
Serdecznie dziękuję za jego udostępnienie.
www.forbes.pl
